Los auges y las caídas de la actividad económica se suceden con cierta regularidad y dan origen a los ciclos económicos. De extensión considerablemente mayor, los llamados superciclos comprenden varias de estas oscilaciones periódicas y, por su carácter estructural, dan forma a todo: a los precios de los activos, a la dinámica económica, al marco institucional y a la vida cotidiana. En los últimos 160 años identificamos cinco de estos superciclos y consideramos que el mundo se encuentra en el umbral de uno nuevo que, en principio, tendrá al desorden como rasgo distintivo.

No todo desorden es “malo”. Los fenómenos económicos suelen tener un comportamiento pendular y en algunos casos alejarse sustancialmente de su punto de equilibrio. Así que una corrección que los devuelva a una posición “razonable” puede tener un efecto depurador. Lo preocupante de la nueva etapa es que muchas de estas correcciones podrían producirse al mismo tiempo y dar paso a episodios prolongados de inestabilidad.

Antes de revisar los rasgos distintivos de la Era del desorden conviene destacar que, mientras algunos superciclos comenzaron y terminaron de manera abrupta, otros lo hicieron en forma más pausada. La etapa actual, la segunda Era de la globalización, se ajusta más a este último comportamiento. Comenzó a gestarse de forma gradual y en los últimos cinco años viene afrontando una disolución progresiva. La covid-19 precipitó su fin y cuando miremos atrás en los próximos años, probablemente identifiquemos en 2020 el inicio de la nueva era.

Desde nuestra perspectiva, en la época moderna se pueden distinguir cinco superciclos y uno más que recién entra a escena:

1. La primera Era de la globalización (1860-1914).

2. Las grandes guerras y la Gran Depresión (1914-1945).

3. Bretton Woods y el regreso al sistema monetario del patrón oro (1945-1971).

4. El comienzo del sistema de dinero fiduciario y el ascenso de la inflación (1971-1980).

5. La segunda Era de la globalización (1980-2020).

6. La Era del desorden (2020-…).

LA ERA DEL DESORDEN Y SUS RASGOS DISTINTIVOS

En la segunda Era de la globalización el precio combinado de los activos registró un incremento sustancial. Los rendimientos globales de capital y de renta fija superaron con creces a los de cualquier otro periodo en la historia. La Era del desorden amenaza el valor real de estas cotizaciones tan elevadas. Creemos que esta próxima era estará marcada por, al menos, ocho rasgos distintivos:

1. El deterioro de la relación Estados Unidos-China y el repliegue de la globalización desenfrenada.

2. Momento crítico para definir la posición de Europa en el concierto internacional.

3. Endeudamiento creciente. La Teoría Monetaria Moderna (MMT por sus siglas en inglés) y el llamado “dinero helicóptero” serán temas recurrentes.

4. ¿Inflación o deflación? Estamos divididos respecto a la trayectoria que exhibirá el nivel de precios. Su manejo será un desafío para los gobiernos.

5. Incremento inicial de la concentración de la riqueza y una corrección posterior.

6. Se aviva el conflicto intergeneracional.

7. Las medidas para la preservación del medioambiente ganan terreno entre los electores.

8. ¿Revolución o burbuja? La interrogante sobre el desempeño bursátil de las empresas tecnológicas.

EL OCASO DE LA SEGUNDA ERA DE LA GLOBALIZACIÓN

El análisis del surgimiento y evolución de la segunda Era de la globalización constituye un buen punto de partida para delinear los rasgos más representativos del nuevo superciclo. Dicha era comenzó alrededor de los ochenta cuando en el mundo proliferaron las medidas para abolir las regulaciones y los controles de capital. Progresivamente, el libre comercio se extendió por todas las regiones y dio paso a un orden mundial más liberal. Las demografías globales favorecieron la incorporación masiva de trabajadores, muchos de ellos de China y de otros países de bajos ingresos. Para mediados de los ochenta, la segunda Era de globalización estaba en pleno apogeo.

Fue una época ganar-ganar para la mayoría del mundo y, durante las tres o cuatro décadas siguientes, todo se fue acomodando. La contención salarial, asociada al incremento significativo de trabajadores disponibles y su integración al mercado laboral global, mantuvo a raya el nivel de precios. Las acciones emprendidas por los principales bancos centrales apuntalaron esta tendencia. La inflación contenida dio paso a un rendimiento menor (real y nominal) de los bonos y a tasas de interés más bajas, de tal manera que las acciones exhibieron consistentemente valoraciones y ganancias cada vez mayores. Este buen desempeño bursátil contrastó con el crecimiento anodino de la economía real en los países desarrollados.

Las fisuras de la segunda Era de la globalización empezaron a manifestarse en la primera década del siglo XXI. La crisis financiera global de 2008-2009 evidenció que el apalancamiento solo encubría la precarización salarial, el incremento de la desigualdad y otros problemas asociados con la globalización. Fue entonces que las autoridades intervinieron fuertemente (en especial con medidas monetarias) para apuntalar el sistema existente (en lugar de reformarlo); no lo consiguieron, de manera que el resentimiento y el populismo proliferaron en todo el mundo. Las victorias del Brexit en el Reino Unido y de Trump en Estados Unidos son manifestaciones de este malestar creciente. En este contexto, el consenso mayoritario en favor de la globalización se fue diluyendo y sus costos asociados ocuparon un lugar cada vez más destacado en la agenda global.

LA ERA DEL DESORDEN Y SUS RASGOS CARACTERÍSTICOS

Conforme inicia la Era del desorden, creemos que uno de sus rasgos más relevantes será la rivalidad entre Estados Unidos y China. El gigante asiático ha sido uno de los protagonistas centrales de la segunda Era de la globalización y en la nueva Era buscará recuperar la posición de privilegio que ocupó durante buena parte de la historia. Desde hace dos mil años y hasta principios del siglo XIX, China aportó entre el 20 y el 30 por ciento de la economía mundial. Luego, en el siglo previo al establecimiento del estado chino moderno por Mao Zedong, su importancia se redujo consistentemente hasta quedar en una contribución mínima de 4%. Ahora está de vuelta y da cuenta del 16% del PIB mundial.

A medida que la fortuna de algunos ciudadanos chinos aumentaba consistentemente en la segunda Era de la globalización, también lo hacía la rivalidad de ese país con Occidente. Se asumió, erróneamente, que una China desarrollada adoptaría paulatinamente los valores y puntos de vista de Occidente, facilitando así su integración a un orden del mundo liberal. En retrospectiva, esta prescripción resultó ingenua, pues China cuenta con una larga, orgullosa y poderosa historia sustentada en valores propios.

La pandemia de la covid-19 probablemente acelerará el punto simbólico en el que China sobrepase a la economía estadounidense y asuma el liderazgo económico mundial. La recuperación económica del gigante asiático está en marcha, mientras que la de los países occidentales enfrenta aún serias dificultades. Asumiendo que esta tendencia continúe, China podría convertirse en la mayor economía del planeta a finales de esta década o quizá un poco después. El punto de cruce con Estados Unidos parece solo una cuestión de tiempo.

Esta trayectoria y el consecuente reacomodo de fuerzas en el ámbito internacional concita la preocupación entre los especialistas; algunos de ellos evocan la llamada “Trampa de Tucídides” y refieren los 16 episodios en los que un poder emergente desafió a uno establecido en los últimos 500 años y las doce ocasiones en que estas rivalidades derivaron en un conflicto bélico. Este escenario extremo es poco factible en la coyuntura actual; sin embargo, el escalamiento de la actual guerra comercial podría revertir algunas de las medidas que favorecieron el libre flujo de bienes y capitales durante las últimas décadas. El resultado de las pasadas elecciones presidenciales en Estados Unidos difícilmente modificará la esencia del conflicto. Si la disputa comercial escala significativamente, las empresas más globalizadas quedarán muy expuestas.

EUROPA Y SU HORA DECISIVA

El segundo aspecto de la Era del desorden se refiere a los esfuerzos desplegados por Europa para mantener su influencia en el concierto mundial. Antes de la covid-19, las tensiones al interior del mecanismo de integración europeo ya eran evidentes, pero la emergencia sanitaria y sus secuelas económicas, muy probablemente, las exacerbará. La divergente dinámica económica entre los países europeos parece agudizarse y, paradójicamente, podría allanar el camino tanto para la integración como para la desintegración. El Fondo de Recuperación es un paso genuino y en la dirección correcta, pero la magnitud de los problemas económicos que se avecinan demandará medidas adicionales que pondrán a prueba la arquitectura institucional europea.

Aún si se lograra poner en marcha un nuevo programa de estímulos económicos para atender las necesidades emergentes, la volatilidad prevalecerá; particularmente, si las estrategias adoptadas por los distintos países difieren de aquellas que sustentan la dinámica integracionista. El impacto económico de la covid-19 representa un serio desafío para el futuro de este mecanismo de integración. Aun si la integración prevalece, requerirá de un esfuerzo permanente para refrendar el respaldo ciudadano.

EL ENDEUDAMIENTO QUE VIENE

Un problema clave en la Unión Europea es el nivel de endeudamiento que exhiben varios de los países miembros, lo que nos lleva directamente a nuestro tercer aspecto de la Era del desorden: el nivel del endeudamiento que no solo afecta a la periferia europea tiene, por el contrario, un alcance global. Tras las intervenciones de los bancos centrales, los mercados de deuda y el nivel de las tasas de interés exhiben importantes distorsiones. En los próximos años, el papel de estas instituciones adquirirá mayor relevancia como resultado de los compromisos asumidos con la recuperación de la economía tras la crisis sanitaria. En un trabajo anterior, La próxima crisis financiera, anticipamos que los episodios de inestabilidad vinculados con el endeudamiento serían cada vez más frecuentes. La crisis de la covid-19 acentuará esta tendencia. Si bien es cierto que las bajas de interés prevalecientes permiten operar con un mayor volumen de deuda, también lo es que una sociedad altamente apalancada siempre será más propensa a experimentar crisis recurrentes.

EL INCIERTO COMPORTAMIENTO DE LOS PRECIOS

La evolución de la deuda, su eventual incremento o disminución, dependerá en buena medida de la inflación, cuya trayectoria incierta es el cuarto rasgo de la Era del desorden. Sobre este tema, los analistas del Deutsche Bank estamos divididos. Algunos, como es el caso de nuestro equipo, consideramos que los eventos relacionados con la crisis de la covid-19 supondrán un incremento sustancial en el nivel de precios; otros, por el contrario, les auguran un efecto deflacionario. En todo caso, reconocemos que la trayectoria final dependerá de la política que se siga en los años por venir. Si pasamos a un mundo del tipo teoría monetaria moderna/“dinero helicóptero”, con políticas fiscales y monetarias de corte expansivo, seguramente la inflación se incrementará. Para nosotros este es el escenario más factible. La covid-19 forzó a los actores políticos globales a cruzar el Rubicón en materia de política fiscal expansiva y no vemos, al menos en el corto plazo, condiciones para un eventual retorno a la austeridad. Si nos equivocamos y los gobiernos dan prioridad al saneamiento de sus finanzas, la inflación exhibirá una trayectoria descendente por más tiempo, incluso si los bancos centrales deciden mantener sus políticas heterodoxas. Con tanta deuda, sin embargo, este escenario contiene sus propios elementos de desorden. Debido al tamaño de las fuerzas contrarias en un mundo poscovid, una cosa es segura: los gobiernos nacionales tendrán muchas dificultades para calibrar la inflación y hacerla compatible con un crecimiento económico dinámico y sostenido.

LA CRECIENTE CONCENTRACIÓN DE LA RIQUEZA

La evolución del endeudamiento y la inflación tendrá importantes repercusiones en la trayectoria de la concentración de la riqueza, el quinto aspecto de la Era del desorden. De entrada, es probable que la distribución de la riqueza se mantenga como hasta ahora o, incluso, se incremente su actual nivel de concentración; no obstante, la necesidad de allegarse recursos para cubrir los gastos extraordinarios asociados con la emergencia sanitaria y el previsible retroceso de la globalización podrían alentar a los gobiernos a aumentar los impuestos a los contribuyentes de mayores ingresos. Este principio de progresividad también aplicaría a las empresas, revirtiendo las medidas adoptadas durante la segunda Era de la globalización para reducir, sistemáticamente, los impuestos corporativos. Dado los crecientes beneficios obtenidos en la pandemia, las empresas de tecnología son las que más están atrayendo la atención en este frente.

EL CHOQUE GENERACIONAL QUE SE AVECINA

La discusión sobre la desigualdad entre países y al interior de estos no se limita al ingreso monetario. De hecho, un tema que está surgiendo con fuerza es el de la brecha intergeneracional, nuestro sexto aspecto de la Era del desorden. Esta vertiente de la desigualdad se amplió considerablemente en las últimas décadas ante el desdén de las generaciones de mayor edad. En términos generales, el acceso a la vivienda, a los beneficios de la seguridad social y otros satisfactores económicos tiende a ser más restringido para los jóvenes y es probable que esta trayectoria continúe en perjuicio de un grupo cada vez más numeroso de la población.

El tamaño combinado de los millennials (nacidos a principios de los ochenta), los de la generación Z y ciudadanos más jóvenes, crece rápidamente y se está equiparando al de las generaciones que les antecedieron. En los países integrantes del Grupo de los Siete se espera que esta paridad se alcance a finales de la presente década y que, particularmente en Estados Unidos, ocurra unos años antes.

Si conforme envejecen, el nivel de vida no mejora sustancialmente para los millennials, llegará un punto en el que este grupo de la población tendrá la suficiente fuerza para definir los triunfos electorales y, por ende, la orientación de las políticas. Este cambio en la balanza generacional podría dar paso a un régimen fiscal más estricto para el impuesto sucesorio, una menor protección para el ingreso de los pensionados, más impuestos a la propiedad —además de los aumentos mencionados en los impuestos sobre la renta y corporativos de quienes más perciben— y, en general, a políticas de corte más redistributivo. La “nueva” generación también podría ser más tolerante con la inflación pues ayudaría a reducir la carga de la deuda heredada y tendría un impacto negativo sobre los tenedores de bonos, entre quienes predominan los integrantes de la generación de pensionados y los de mayores ingresos. La población de mayor edad también deberá habituarse a un precio menor (incluso negativo) de los activos.

Más allá de las consideraciones que se puedan tener sobre el tema aquí descrito, el punto a destacar es el riesgo latente de una ruptura del statu quo que cobrará mayor fuerza en los años por venir.

HACIA UNA ECONOMÍA VERDE

Dentro de la disputa generacional, el deterioro ambiental y las medidas para hacer frente al cambio climático serán temas cada vez más sensibles. Sobre este, el séptimo rasgo de la Era del desorden, existen opiniones muy polarizadas; no solo sobre la magnitud del problema, también se debaten las respuestas más apropiadas para afrontarlo. La pandemia quitó momentáneamente una parte de los reflectores al problema del cambio climático, pero es evidente que la creciente injerencia política de la generación más joven aumentará la presión sobre los gobernantes para poner en marcha acciones más contundentes.

Para avanzar hacia un modelo de producción y consumo ambiental y económicamente sustentables, será necesario introducir un impuesto o mecanismo de ajuste sobre el carbono en frontera que probablemente entraría en funcionamiento esta misma década. Pensamos que el ascenso al poder de líderes de la generación millennials, evitará que este tipo de iniciativas se diluya como ocurrió en el pasado con otras medidas. Un impuesto de ajuste al carbono fuerte trastocará la dinámica habitual de ciudadanos y de empresas, y modificará el orden establecido.

¿REVOLUCIÓN O BURBUJA?

El despliegue de las tendencias descritas no guarda una relación directa con la aparición del virus SARS-CoV-2 y la crisis sanitaria y económica derivadas de su propagación, pero es muy probable que su desarrollo se acelere a partir de este suceso extraordinario. La pandemia trae consigo su propio desorden, lo que nos lleva a nuestro último punto. Han pasado ya varios meses desde que se instrumentó el teletrabajo. Hemos llegado a un punto en el que gran parte de esta tendencia tendrá un elemento de permanencia. Esto tiene grandes implicaciones para las ciudades, las propiedades residenciales y comerciales, el transporte, los trabajadores, y muchos sectores conexos y actividades generales muy habituales en la actualidad. Durante la segunda Era de la globalización las megaciudades fueron las grandes ganadoras: ¿cambiará esta condición una vez que se supere la pandemia? Si así fuera, se modificaría de raíz la dinámica social y productiva que hoy conocemos.

En temas relacionados, el valor accionario de las empresas tecnológicas alcanza niveles récord y, en algunos casos, realmente asombrosos. Esta trayectoria bursátil puede tener, en principio, dos desenlaces previsibles y ambos con elevado potencial disruptivo: o una revolución tecnológica de gran aliento justifica el valor alcanzado por las acciones o se reedita la experiencia del 2000 con un estallido similar al de la burbuja de las empresas puntocom. El desenlace más probable es, quizás, una combinación de los dos anteriores: un importante cambio tecnológico que es tanto positivo como disruptivo, pero con claros ganadores y perdedores en el sector tecnológico y entre las otras actividades de la economía mundial.

De modo que, muy probablemente, la Era del desorden ya está aquí, y tomar decisiones sobre la base de extrapolar tendencias pasadas sería el peor error que usted podría cometer.

¹ Este texto es el resumen ejecutivo de la investigación de largo aliento The Age of Disorder, la cual se realizó en coordinación con Henry Allen y Karthik Nagalingam, analistas de investigación del Deutsche Bank. Agradecemos a Hanswolf Hohn la autorización para traducirlo y publicarlo.